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今年以來，迷你倉主板市場與創業板市場、周期性行業與成長板塊呈現出了“冰火兩重天”的分化格局：截至9月27日，滬深300指今年以來下跌5.1%，同期創業板指數大漲85.4%。成長股投資、主題投資成為今年A股市場投資的主流。四季度，十八屆三中全會即將召開，美國量化寬鬆政策或將退出。這些宏觀因素的變化，將對A股市場產生什麼影響？與前三季度相比，四季度A股市場會呈現哪些顯著的變化？四季度，基金公司的投研總監們在投資思路上有哪些新變化？是堅守成長，轉向價值，還是追逐“主題”？IPO重�後，基金的投資策略又將如何演變？記者日前專訪了今年以來整體投資業績突出的景順長城基金、摩根士丹利華鑫基金和長城基金等三家基金公司的投研總監，以期為投資者帶來更多來自投研一線的思考。☉本報記者 黃金滔基金圓桌嘉賓摩根士丹利華鑫基金基金投資部總監錢斌景順長城研究副總監、景順長城支柱產業基金經理賈殿村長城基金宏觀策略研究總監 向威達四季度“驗證”改革預期《基金周刊》：您如何看待四季度A股市場行情？與前三季度相比，四季度A股市場會出現哪些顯著的變化？錢斌：展望四季度，國內經濟增速較三季度有所回落，但仍在市場預期範圍之內；其次，國內貨幣政策保持穩健，美國QE可能逐步退出，市場資金面不會比當前寬鬆；再次，三中全會召開，市場預期改革紅利，催生主題投資機會和熱點；最後，三季報披露完畢，個股業績分化。在上述背景下，我們判斷市場總體震蕩為主，但不乏投資機會，市場結構分化格局進一步延續。與前三季度相比，四季度A股面臨較大的事件，主要是三中全會召開。今年以來，市場對改革預期較高。成長股的牛市行情及市場中的主題和熱點大多是在預期改革和經濟結構調整的大背景下展開的。隨著三中全會召開，市場即將進入預期驗證期，其結果將對A股市場產生較大影響。賈殿村：從宏觀上看，今年一季度以來的經濟政策對市場影響極大，且部分經濟政策對市場的影響持續至今，如《中央軍委加強自身作風建設十項規定》、《銀監會八號文》，以及抑制投機投資性購房政策的連續出台，持續對A股市場造成衝擊。上市公司中傳統行業和周期性行業複蘇依然非常放緩，盈利不佳，使得資金流向盈利相對穩定、增長較快、充滿“中國夢”的TMT板塊。由於這個板塊在未來一段時間仍然充滿想象和外延擴張，因此，預計今年四季度依然會延續這種市場情緒，整個TMT行業依然會比較活躍。向威達：與前三個季度相比，四季度的情況可能會更複雜一些：首先，市場又在懷疑8月份以後經濟回升的持續性；其次，隨著三中全會的臨近，許多改革利好兌現可能導致相關概念股炒作退潮；最後，四季度接近年底，資金和流動性又可能對市場產生不利的影響。分化格局延續《基金周刊》：站在目前角度，四季度您更看好價值股還是成長股，還是主題投資？四季度，您（或貴公司）管理基金的投資策略、倉位策略會發生大的變化嗎？錢斌：長期來看，我們始終堅持成長股投資策略，四季度也不例外，成長股仍然是我們的關注重點。在十八屆三中全會的影響下，市場會預期改革紅利，將出現主題投資機會。但主題投資機會大多很難預判，且持續性不強。我們會根據彼時的市場狀況，選擇性參與。四季度，我的投資策略和倉位策略不會發生大的變化。因為在經濟轉型期，我國經濟結構調整的大方向不會變。我們的投資策略是建立在此背景基礎上的，比較連貫，不會頻繁變化。總體來說，我們將始終立足經濟結構調整的大方向，精選能夠穿越經濟周期的高成長類個股，並以此為核心構建投資組合。對於仍有穩健表現的傳統行業及市場中的主題投資機會，我們也會積極關注，注意平衡組合長短期的業績表現。做倉位的選擇，其實是在做擇時，但市場短期波動是很難預測的。因此，我不做擇時，只精選個股。賈殿村：電子、通信、文化傳媒、互聯網等行業雖然估值偏高，但成長性強，想象空間大，相對有投資機會。景順長城支柱產業基金在投資策略上，依然保持相對較高的股票倉位，沿著“重行業、重個股”的投資思路，自下而上選擇公司，適當考慮行業配置。重點配置方向依然在電子、通信、傳媒、電氣設備、建築裝飾等行業，在周期性行業上配置較輕。向威達：從趨勢上看，創業板還有再創新高的能力。但隨著TMT和創業板繼續上漲，創業板估值過高面臨的分化震蕩風險也在加大。主題投資或者說題材股的炒作也可能快到頭了。因此，四季度我們更看好銀行、汽車、家電、交通運輸等估值嚴重低估、現金分紅較高的價值股和醫藥股。《基金周刊》：什麼主流品種決定反彈高度？反彈結束看什麼品種？錢斌：創業板今年是單邊牛市，不存在反彈一說。如果要說主板，那肯定是權重最大的金融、地產等行業決定反彈高度。如果成長股因估值過高，股價回調，則創業板、中小板指數則可能會有調整。至於主板，反彈是否結束，則主要看金融、地產等權重板塊。向威達：由於銀行股等金融板塊在整個市場的地位，四季度決定反彈高度可能主要還是銀行股。即，銀行股估值修復的程度決定了大盤的反彈高度。按曆年市場反彈或上漲中各板塊輪動的規文件倉看，觀察市場反彈是否即將結束，可以看鋼鐵、石化等基本面不太好甚至糟糕的板塊最後開始補漲的時候，則預示著反彈可能臨近結束。賈殿村：文化傳媒是本輪行情的主流，該板塊的上漲高度，將決定著整個創業板指數的走勢。電子、通信（四G）行業將是未來兩年較為持續的熱點。QE退出影響有限《基金周刊》：您對四季度影響A股市場的風險因素怎麼看？向威達：四季度最大的風險主要在於：一、相當一部分上市公司特別是創業板的三季報可能低於市場預期導致市場震蕩分化；二、經濟增速回落壓制銀行地產和金屬等周期股反彈空間。四季度流動性不會特別寬鬆，但也不會過度緊張，央行的貨幣政策可能以穩中偏緊為主。美國退出量化寬鬆的影響可能低於預期，對中國的影響可能更小。以目前中國的體制，我們預計這次地方政府債務審計結果不會有什麼意外。賈殿村：四季度經濟反彈的持續性存在一定的風險，中央“底線思維”確立和對十八屆三中全會“促改革”預期將成為四季度的政策基調，並構成對於四季度中國股票市場“穩增長”、“促改革”的雙輪驅動。但基於經濟增速變化相對平穩的判斷，我們認為，四季度改革預期市場影響重于經濟判斷。美聯儲動議退出量化寬鬆政策，主要是基於美國經濟明顯複蘇。美元貶值符合美國的長短期利益。所以，美國遲遲不願退出量化寬鬆政策。一旦美聯儲動議退出量化寬鬆政策，這對於中國來說利大於弊。中國目前最頭痛的一件事情是，美國多輪量化寬鬆的超級貨幣政策，使得截至去年底的3.31萬億美元外匯儲備大幅貶值。如果美國量化寬鬆政策喊停，那麼保值壓力將大大緩解，中國輸入型通脹壓力將大大減輕，對於恢複中國出口經濟大有裨益，對於國內出口企業將帶來實質性利好。錢斌：四季度影響市場的風險因素，主要包括：一、國內經宏觀經濟增長情況；二、十八屆三中全會的改革政策力度是否符合預期；三、美國QE退出力度及其影響；四、上市公司三季報整體業績增長情況。穩健貨幣政策將是未來較長一段時間的主基調。因此，下半年的流動性，不會寬鬆，也不會太緊，穩定為主。至於美國終止量化寬鬆，對中國的影響有限。國內銀行業面臨的問題，主要是利率市場化帶來的利差收窄。至於地方債務審計結果，李克強總理在達沃斯論壇上已表示債務總體可控，我們認為不會像市場想象的那樣糟糕。至於其對銀行業的衝擊，市場可能已有反應。IPO重�不會影響投資策略《基金周刊》：IPO重新開閘後，您的投資策略會發生顯著變化嗎？如果有，主要會體現在哪些方面？錢斌：我們的投資策略主要是自下而上，精選高成長性個股，以期獲得超越市場的表現。IPO開閘與否，只會影響市場的供給，不會影響上市公司的質地。我們工作的重點主要是選擇質地好的公司，並以合適的價格買入。因此，投資策略，是不會因IPO開閘，而發生顯著變化。賈殿村：IPO開閘後，不會大幅度調整自己的投資策略，我認為事件對股市的影響是短期的，不會改變長期趨勢。向威達：IPO重新開閘後，我們的投資策略可能會根據IPO改革的措施作一些調整，但不會發生太大變化。我們的投資策略主要是依據對未來的經濟走勢和公司盈利能力的判斷。從中長線看，我們繼續看好代表國家經濟轉型的TMT和環保等新興產業，但如果IPO重新開閘主要集中在創業板或中小板，則短期有可能會加劇創業板或中小板震蕩分化的風險。三中全會孕育政策機遇《基金周刊》：您對三中全會有何預期？其中蘊含哪些投資機會目前還未被市場充分認知或挖掘？賈殿村：主要預期依然是如何穩增長與調結構，關鍵是如何落實。從目前市場的走勢來看，雖然市場對經濟轉型已有了不小的反應，但是可能還不充分，畢竟中國不能再過度依賴較高的固定資產投資增速來維持GDP的增長，因此，市場對於文化傳媒、互聯網、計算機軟件的認識可能還不夠深入，這些行業未來的增速可能會比想象得高。向威達：三中全會是全球各國觀察中國未來幾年政治經濟走向的一個重要窗口。我們對此相對樂觀。十八屆三中全會一定會在對外進一步開放、對內加快產業組織結構調整和國家經濟社會轉型產生深遠的影響。市場已對自由貿易區和金融改革特別是民營銀行作出了比較充分的響應，但在土地改革和國企改革這兩大領域可能會比較複雜一些，市場還可以在這兩個方面進一步作些深度挖掘。錢斌：市場化可能是三中全會上經濟改革的一個關鍵詞。改革的重點主要集中在：如何轉變經濟增長模式，調整經濟結構，處理好政府和市場，讓市場發揮更多的力量。預計財稅制度，金融體制，要素價格，城鎮化等都將是此次三中全會關注的焦點。對於大國政府，其政策的制定需要權衡多方面的利益。對於三中全會，目前都是預測。很難判斷市場目前有關三中全會的投資邏輯，最終是否成立。在政策出台前，我們不去做猜測。我們認為，三中全會將給出未來5-10年國內經濟改革的基本原則。其影響是長期而深遠的，從中我們可以判斷長期的投資邏輯和方向，而不僅僅是短期熱點追逐。無論結果如何，對於三中全會出台的改革政策，我們都應該仔細研判，找出長期受益的行業和個股，做大趨勢、高確定性。存倉